Klarna IPO v Afterpay v Affirm - ¿Qué acción comprar?

La ronda de financiación de Klarna en junio de 2021 la valoró en 45.600 millones de dólares. Esto se puede derivar utilizando una serie de métricas.

Valor de mercado

El valor de mercado de Klarna puede derivarse de una serie de parámetros.

A) El total de transacciones sin efectivo, que según la presentación a los inversores de Klarna del primer semestre de 21 es de unos 7 millones de dólares.

De los cuales, el total de transacciones de comercio electrónico es de unos 3,4t.

En otro informe de Worldpay, "las transacciones mundiales de comercio electrónico ascendieron a 4,6 billones de dólares en 2020, un 19% más que en 2019".

B) La cuota de mercado de Klarna

La anualización del GMV del tercer trimestre de 21 de Klarna da 76 mil millones de dólares o ~1,7% de la cuota de mercado de transacciones globales de comercio electrónico antes mencionada.

Según el mencionado informe de Worldpay, "BNPL representó el 2,1% de las transacciones mundiales de comercio electrónico, o ~97.000 millones de dólares".

Esto implica que Klarna representa el ~80% del mercado de BNPL, por lo que es poco probable que crezca significativamente más tomando cuota de mercado. Más bien, su crecimiento dependerá de la cuota de BNPL en el total de transacciones sin efectivo y de su crecimiento, que según el informe de Worldpay, "se espera que BNPL como % del comercio electrónico global se duplique hasta el 4,2% en 2024."

C) El margen de Klarna, que se aproxima a sus ingresos operativos netos totales como % del VGM, se calcula en un 1,87%.

Obsérvese que esta cifra para uno de los competidores de Klarna, Affirm, está en torno al 10%.

D) Valor de mercado a ingresos operativos netos totales

Una referencia son las cifras de Affirm, que tiene una capitalización de mercado de ~35.000 millones de dólares y unos ingresos operativos netos totales de 1.100 millones de dólares (primer trimestre del 22 anualizados). Esto da un múltiplo de alrededor de 32 veces. (Sin embargo, como se ha comentado anteriormente, dado el margen aparentemente mucho mayor de Affirm, ¿deberían Klarna y Affirm compartir múltiplos similares?)

Multiplicando A, B, C y D se obtiene un valor de mercado de ~46.000 millones de dólares.

La ronda de financiación de Klarna en junio de 2021 la valoró en 45.600 millones de dólares.

Nuestra sección de miembros tiene una hoja de cálculo que cambia el tamaño de las transacciones globales de comercio electrónico y la cuota de mercado de Klarna para ver el impacto potencial en el valor de mercado. Envíe un correo electrónico a [email protected] para obtener más detalles.

Tipos de interés de Klarna

Con los datos de la presentación de resultados de Klarna del tercer trimestre de 21 se pueden calcular varias métricas operativas.

Dividiendo los ingresos por intereses entre los préstamos al público se obtiene un rendimiento anualizado del 8,3%. Esto se compara con el ~17-25% de Affirm.

La tasa de Klarna parece baja, tal y como sugieren sus páginas web de Estados Unidos y Reino Unido.

Según su informe provisional de 2021, Alemania y Suecia representaron el 35% y el 20% de los ingresos totales, respectivamente. El resto de operaciones de Klarna se encuentran predominantemente en países europeos como Austria, Bélgica, Dinamarca, Finlandia, Países Bajos, Noruega y Suiza. Tal vez sea ésta una de las razones por las que las tarifas son más bajas.

Mientras tanto, Klarna está experimentando un fuerte crecimiento y ganando cuota de mercado en EE.UU., según su presentación del primer semestre de 21.

¿Podría esto llevar a un aumento de los tipos de interés también?

Otra cuestión es cómo se financian los activos en distintas geografías con los pasivos. Por ejemplo, ¿puede un depósito en Suecia financiar un préstamo en Estados Unidos?

Según el desglose de los ingresos que figura a continuación,

Klarna (fundada en Suecia) es un negocio predominantemente de la UE, aunque su exposición a Estados Unidos está aumentando. Afterpay (con sede en Melbourne) está más expuesta a APAC, aunque la UE y EE.UU. serán más importantes (especialmente tras la adquisición de Square). Affirm (con sede en Silicon Valley) tiene una exposición predominantemente estadounidense (98,5%) y canadiense (1,5%).

Pasando al Coste de Financiación, que se calcula dividiendo los gastos por intereses entre la suma de los Depósitos del público y los Títulos de deuda emitidos, da una tasa anualizada del 1,7%.

Esto implica un diferencial de tipos de interés del 6,6%. A modo de comparación, el margen de intereses de Bank of America se sitúa en torno al 2,5%. El mayor margen se debe a la exposición de Klarna a los préstamos personales, que deberían tener una garantía limitada. En cambio, los bancos tradicionales como Bank of America tienen más garantías en los préstamos comerciales e hipotecarios, etc.

Comparación de las métricas operativas

Utilizando la información de la sección de relaciones con los inversores de los sitios web de Klarna, Afterpay y Affirm, recopilamos y comparamos algunas de sus principales métricas operativas.

GMV

Klarna es el líder indiscutible en términos de volumen de negocio, pero su crecimiento es ligeramente inferior al de Afterpay y Affirm. Asumiendo las mismas tasas de crecimiento, Afterpay tardaría 8 años en alcanzar a Klarna.

Los ingresos de Klarna con respecto al VGM son inferiores a los de Afterpay y Affirm. Esto se debe en parte a sus menores tipos de interés y a las menores comisiones de los comerciantes.

¿Llevará la dinámica del sector a reducir las comisiones de Afterpay y Affirm? Aunque esto puede implicar márgenes más bajos y, por tanto, múltiplos, los inversores parecen indiferentes y valoran estos negocios a múltiplos similares.

El gasto de marketing de Affirm en relación con el VG es mayor que los ingresos de Klarna en relación con el VG, lo que implica que el gasto de marketing de Affirm en relación con el VG debería disminuir con el tiempo.

En términos absolutos, Affirm gasta un 52% más que Afterpay en marketing.

Número de empleados

En términos de personal, Afterpay es el 40% y Affirm el 58% de Klarna. Los ingresos de Afterpay por número de empleados son los más elevados.

Provisión para pérdidas

Los gastos de provisión de pérdidas de Klarna con respecto a los ingresos son mayores que los de Afterpay y Affirm, pero los gastos de provisión de pérdidas con respecto a los préstamos son menores.

Esto significa que Klarna está provisionando menos que Afterpay y Affirm, lo que puede deberse a una mejor asunción de riesgos o simplemente a menos provisiones.

Si las tasas de impago aumentan, el mayor gasto en provisiones para pérdidas respecto a los ingresos también puede implicar que los ingresos de Klarna se vean más afectados que los de Afterpay y Affirm.

Rendimiento del capital

Afterpay tiene los mayores ingresos por activos totales, lo que implica que es el menos intensivo en activos o, concretamente, que obtiene más ingresos de las comisiones que de los préstamos.

Klarna tiene la mayor relación entre activos y fondos propios, lo que significa que tiene más activos con la misma cantidad de capital de los accionistas. En otras palabras, más apalancamiento.

Esto hace que Klarna y Afterpay tengan una relación similar entre ingresos y fondos propios.

Con la posible salida a bolsa de Klarna, sus fondos propios aumentarán, lo que reducirá el apalancamiento y la relación entre ingresos y fondos propios.

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